当前债市逆风主要与资金面持续偏紧有关，收益率曲线熊平，长端有补跌压力。随着国债收益率曲线调整至合意点位，资金面的风向也有可能出现转变，建议采取哑铃策略，积极把握短端票息机会，同时布局长端潜在的资本利得修复。
▍本周债市大幅调整。
2025年2月17日至2025年2月21日，债市大幅调整。10年期国债收益率从1.6546%变动+6.54bps至1.720%；10年期国开债收益率从1.6546%变动+7.57bps至1.7303%；TS、TF、T、TL主力合约收盘价分别变动+0.07/-0.22/-0.70/-3.25元。
▍周一，资金面偏紧，超长债继续补跌。
当日央行净回笼385亿元，债市资金面仍显紧张，隔夜质押回购加权利率在1.9%附近，债市整体走弱，超长债调整更多，TL主力合约收跌0.7%，呈现补跌态势。当日10年、30年国债收益率分别变动+3.88bps和+4.00bps。
▍周二，资金午后转松，债市深跌后有所反弹。
当日早间，资金面延续紧张，现券收益率大幅上行，但午后资金明显缓和，带动债市情绪修复，TL主力合约从深跌超1%最终回收至收跌0.32%。当日权益市场走弱，也是助力债市短暂企稳的重要因素。当日10年、30年国债收益率分别变动+0.72bp和0bp。
▍周三，流动性紧平衡，债市温和修复。
当日资金面较前一日下午而言，并未变得更加宽松，但较此前几个交易日而言又稍有缓和，处于紧平衡的状态，隔夜资金利率在1.9%附近。债市延续前一日下午的修复走势，当日10年、30年国债收益率分别变动-3.80bps和-2.00bps。
▍周四，资金面边际趋紧，债市情绪脆弱。
在持续1天多的资金紧平衡后，市场没有迎来再次的资金缓和，DR001接近2%关口，非银机构隔夜融资利率在2%以上，债市情绪脆弱，二永债等品种跌幅也开始加深。当日10年、30年国债收益率分别变动+2.24bps和+3.00bps。
▍周五，资金尾盘转松，但债市持续调整。
当日央行净投放840亿元，在税期之际也没有进行较大额度的净投放，上午资金面较为紧张。午后资金转松，尾盘隔夜资金利率降至1.5%左右，但现券情绪较差，抄底力量不足，债市持续调整。当日10年、30年国债收益率分别变动+3.50bps和+3.50bps。
▍信用方面，整体跟随利率调整。
本周信用债收益率大幅上行，幅度在7~14bps，各等级期限收益率仍处于5%以下历史分位数。信用利差变化幅度在3bps以内，信用债整体表现跟随利率债。
▍品种选择上，二级债利差小幅上行，城投债利差变化不一。
本周二级债利差窄幅震荡，3年期AAA-国开利差变动+5.59bps，5年期AAA-国开利差变动+3.43bps，当前分别为31bps和37bps，分别处于14%和14%的历史分位数。城投债利差变化不一，幅度在-2~+4bps之间。
▍债市逆风主因资金紧张，长端仍有补跌压力，建议采取哑铃策略。
本次DR001的7天移动均值在1月17日即超过OMO+30bps，资金超紧张阶段已超过1个月，比较罕见，带动收益率曲线熊平，后续长端有补跌压力，10年国债的调整上限或为1.8%，但要继续大幅上行，仍需宏观条件支持。回顾过去几次资金利率持续上行的阶段，10年国债也明显跟随上行的只有2020年Q3和2021年Q1，彼时GDP平减指数在2~3%，且增长预期较为高涨，和当下的基本面组合有所差别。总的来说，当前债市逆风主要与资金面持续偏紧有关，随着国债收益率曲线调整至合意点位，资金面的风向也有可能出现转变，建议采取哑铃策略，积极把握短端票息机会，同时布局长端潜在的资本利得修复。
▍风险因素：
货币政策、财政政策超预期；央行公开市场操作投放超预期；信用违约事件频发等。
注：本文节选自中信证券研究部已于2025年2月23日发布的《每周债券策略聚焦20250223—如何度过债市逆风期？》报告，分析师：明明S1010517100001；周成华S1010519100001；丘远航S1010521090001；赵诣S1010524090005
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