核心观点
近期AH市场均出现一定幅度的调整，特朗普关税升级是导火索，调整的背后或主要是一些技术性的原因干扰，包括近期主线科技板块交易拥挤的提升，临近两会日历上具有一定的兑现效应、AH溢价指数回到24年以来的最低点附近等。目前国内经济基本面仍然处于复苏，一线城市商品房成交表现好于24年、近期出现抬头，并且2月PMI数据也出现明显修复。另外两会政策的落地及后手有望逐步对冲特朗普冲击。
摘要
市场思考：如何理解全球市场近期的波动？
受特朗普政策影响，比特币、黄金2024Q4表现均强势。但2025年开始“特朗普交易”逐渐出现纠偏，比特币、黄金、特斯拉等从高位均出现一定程度的回调，新兴市场的压力出现一定层面的缓解。另外目前美国经济再度出现变数，出现“滞胀”隐忧，其一是景气出现回落，其二通胀预期抬头，其三则是劳动力高频数据走弱。因此，美债利率、美元均大幅回落，美股也表现较为低迷。未来新兴市场可能仍然处于顺风期。
近期AH市场均出现一定幅度的调整，特朗普关税升级是导火索，调整的背后或主要是一些技术性的原因干扰，包括近期主线科技板块交易拥挤的提升，临近两会日历上具有一定的兑现效应、AH溢价指数回到24年以来的最低点附近等。目前国内经济基本面仍然处于复苏，一线城市商品房成交表现好于24年、近期出现抬头，并且2月PMI数据也出现明显修复。另外两会政策的落地及后手有望逐步对冲特朗普冲击。
国内：2月制造业PMI回升至扩张区间
1）2月生产活动整体回暖，制造业PMI指数上行，回升至扩张区间，非制造业PMI、综合PMI指数均回升。供需转向回升，新订单、新出口订单、生产指数均边际上行，上游价格指数继续回升，主要原材料购进价格、出厂价格指数均回升。2）交运高频指标方面，地铁客运量指数回升。3）工业生产腾落指数持平，涤纶长丝、轮胎、纯碱回升，甲醇、唐山高炉、山东地炼回落。4）国内政策跟踪：中共中央国务院关于进一步深化农村改革扎实推进乡村全面振兴的意见；李强到中国电信、中国联通、中国移动所属企业调研科技创新工作；中共中央政治局召开会议。
国际：美国第四季度GDP修正值与初值持平
1）俄乌冲突跟踪：普京表示俄美初步接触带来“一定希望”；俄外交部表示俄美已确定步骤允许外交机构资金流动畅通；泽连斯基与特朗普会谈不欢而散，欧洲多国领导人表示支持乌克兰。2）中东冲突跟踪：以防长威胁重启战争，卡塔尔、埃及加紧调解；以色列空袭叙利亚南部；哈马斯表示已就以色列推迟释放巴勒斯坦人问题达成协议。3）美国第四季度GDP增速修正值与初值持平，较前一季度回落，结构上看消费、政府开支仍然为主要支撑分项，环比来看目前美国经济边际转弱，消费保持较强韧性，政府支出提供支撑，投资继续减弱，进出口转为走弱。
行业配置建议：赛点2.0第三阶段攻坚不易，波折难免，重视恒生互联网
赛点2.0第三阶段攻坚，社融脉冲已出现回升，春节归来进一步观察基本面改善情况，恒生已先行，A股反应滞后。根据经济复苏与市场流动性，可以把投资主线降维为三个方向：1）Deepseek突破与开源引领的科技AI+，2）消费股的估值修复和消费分层逐步复苏，3）低估红利继续崛起。红利回撤常在有强势产业趋势出现的时候，因此低估红利的高度取决于AI产业趋势的进展，而AI产业趋势的进展又取决于AI应用端和消费端的突破。消费板块投资的核心因子是估值，在当前消费板块低估值、利率下行、政策催化下复苏周期抬头（哪怕是很弱的斜率），以宏观叙事而对消费过分悲观反而是一种风险，重视恒生互联网。
风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。
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