2025年伊始，食品包装行业便迎来了一波上市热潮。
1月23日，麦当劳、霸王茶姬的餐具供应商富岭股份（001356.SZ）在深交所主板成功上市；紧接着，瑞幸、喜茶的纸杯供应商恒鑫生活（301501.SZ）于3月7日开启申购，即将登陆创业板；此外，蜜雪冰城、香飘飘的塑料制品供应商新天力也于近期向北交所递交了上市申请。
与此同时，新天力的食品标签供应商江天科技也更新了其上市动态。
据格隆汇新股消息，苏州江天包装科技股份有限公司（简称“江天科技”）近期收到了北交所的首轮问询函，保荐机构为国投证券股份有限公司。
江天科技于2024年9月26日在新三板挂牌，证券代码为874560，目前为新三板创新层挂牌企业。
江天科技总部位于江苏省苏州市吴江经济技术开发区，主要从事标签印刷产品的研产销，产品包括薄膜类和纸张类的不干胶标签等。
公司的产品广泛应用于饮料酒水、食品保健品、日化用品、石化用品、电子消费品等领域。近年来，在食品饮料和标签印刷行业发展的带动下，公司业绩呈现增长态势。
然而，江天科技也面临着一些挑战。2023年，公司对钟睒睒旗下养生堂/农夫山泉的销售金额占比达40.29%，对单一客户的依赖度较高。此外，公司的应收账款占比较高。此次冲击上市，这些问题引发了市场的广泛关注。
那么，公司的经营情况如何，做标签是一门好生意吗？让我们透过招股书来一探究竟。
01
专注做标签产品，苏州“厂二代”夫妇持有88.7%的表决权
江天科技的前身江天有限成立于1992年8月，成立之初为国有企业性质。
2002年，江天有限由国有企业改制为民营企业，王金华作为承包经营人接手了江天有限100%的股权。
2005年，王金华采用财产分割形式，由王金华与其丈夫滕士元共同持有江天有限股权，滕士元、王金华的持股比例分别为52%、48%。
目前，江天科技的控股权已经归二人的女儿滕琪所有。截至招股书签署日，滕琪直接持有公司75.65%股份；滕琪的丈夫黄延国直接持有公司8.83%股份。二人通过直接及间接的方式合计控制公司88.70%的表决权，滕琪担任公司董事长，黄延国担任公司董事兼总经理。
梳理滕琪和黄延国的职业经历可以发现，二人的职业交集可以追溯到2001年。
2001年8月至2002年8月，滕琪在艾利丹尼森（中国）有限公司任市场部助理一职，而恰好在此期间，黄延国担任这家公司的市场部主管。
不过，滕琪、黄延国夫妇二人与艾利丹尼森的缘分并没有因为离职而结束，据招股书，艾利丹尼森目前是江天科技的第一大原材料供应商。
滕琪女士于1979年9月出生，大专学历，资料翻译专业。2002年9月至今，历任江天有限总经理助理、监事、执行董事兼总经理、董事长。
黄延国先生于1977年2月出生，大专学历，印刷图文信息处理专业。2002年10月至今，历任江天有限副总经理、总经理。
江天科技主要从事标签印刷产品的研产销，主要产品包括薄膜类和纸张类的不干胶标签，广泛应用于饮料酒水、日化用品、食品保健品、石化用品等日常消费领域。
目前公司已与众多国内外知名消费品牌客户建立了合作关系，包括联合利华、宝洁、壳牌、道达尔、惠氏、亿滋等全球知名品牌客户，以及农夫山泉、香飘飘、喜茶、伊利、蒙牛、海天、蓝月亮等国内知名品牌客户。
兰芳园太妃榛果鸳鸯奶茶春节限定款标签，来源：招股书
2021年至2024年1-6月，薄膜类不干胶标签占公司主营业务收入的比重由68.2%提升至79.23%，纸张类不干胶标签的比重由24.92%下降至14.86%。
02
业绩有所增长，第一大客户是养生堂/农夫山泉
近年来，在食品饮料和标签印刷行业发展的带动下，江天科技的业绩有所增长。
财务数据方面，2021年、2022年、2023年及2024年1-6月（报告期），公司的营业收入分别为3.47亿元、3.84亿元、5.08亿元和2.8亿元；归母净利润分别为6128.01万元、7445.4万元、9646.11万元和5581.24万元。
关键财务数据，来源：招股书
根据审阅报告，2024年1-9月，江天科技实现营业收入4.22亿元，较上年同期增长11.57%；归母净利润为7995.97万元，较上年同期增长9.07%。
报告期内，公司的综合毛利率分别为30.68%、28.05%、30.95%和30.74%。
2022年综合毛利率较2021年有所下降，主要是由于薄膜类不干胶标签毛利率下降所致。2022年，毛利率较低的饮料酒水标签销售占比上升，以及部分日化领域标签价格下调引起毛利率下降，导致薄膜类不干胶标签毛利率下降3.94个百分点，进而导致公司综合毛利率相应下降。
采购端，艾利丹尼森为公司第一大原材料供应商，公司主要向其采购不干胶材料。报告期各期，公司向其采购比例均超过了40%，占比较高。
由于江天科技的实控人曾经在艾利丹尼森工作过，如今又建立了采购关系，引发了监管层的关注，问询函提出了采购价格的公允性等问题。
销售端，江天科技主要采用直销的模式，公司的直接下游客户主要是品牌客户，以及品牌客户指定的第三方容器生产商。
报告期内，公司对第一大客户养生堂/农夫山泉的销售金额占比分别为27.15%、29.40%、40.29%和35.65%，占比较高。问询函中也提出了江天科技是否存在被其他竞争对手替代风险等问题。
此外，不久前递表的新天力也是公司的重要客户；2022年至2024年1-6月，江天科技向新天力的销售占比在10%左右，构成第二大客户。
值得注意的是，江天科技的应收账款账面余额持续增长。报告期各期末，公司应收账款、应收票据、应收款项融资合计账面余额分别为1.18亿元、1.18亿元、1.45亿元和1.73亿元，应收款项占营业收入的比例分别为33.95%、30.62%、28.58%和61.88%，高于同行业可比公司平均值。
这一点也引发了监管层的关注，后续我们将持续关注公司对首轮问询函的回复。
此外，公司在此次申报上市前进行了分红。根据公司 2024 年第四次临时股东会审议通过的《关于2024年第三季度权益分派预案的议案》，公司向全体股东共派发现金红利2114.18万元。
03
我国目前是最大的标签生产国和消费国，但行业集中度较低
江天科技所处的行业为包装印刷领域下的标签印刷行业。根据标签功能及内容不同，标签印刷产品可分为产品品牌标签、信息标签和功能性标签。
公司产品主要聚焦于产品品牌标签，下游主要应用于饮料酒水、日化用品、食品保健品、石化用品等消费品行业。
产品定位，来源：招股书
近年来，随着全球经济水平的持续发展，标签印刷市场呈现出稳定增长的态势。《2024年全球标签印刷市场报告》显示，2023年全球标签印刷市场规模已达到461.40亿美元，并且预测2028年全球标签印刷市场规模将达到640.10亿美元。CCL、正美集团等是全球重要的参与者。
我国标签印刷始于20世纪70年代末期，相比于西方国家起步较晚，但得益于国民经济的持续稳定增长，我国是全球标签增速最快的市场之一。
经过40年的发展，我国已经成为世界上最大的标签生产国和消费国，约占全球标签消费总量的四分之一。
不过就竞争格局而言，目前，我国标签印刷行业整体进入门槛相对较低，以中小企业为主，行业集中度较低。据统计，我国销售收入在1000万元以上的标签印刷企业数量在6000家左右。
根据《标签技术》组织的“2024中国标签印刷业品牌影响力50强排行榜”，江天科技在上述排行榜总榜中位列第6。
值得注意的是，印刷技术也在发展变化。目前新兴的技术中，数字印刷技术具有无需制版、环保程度高、可个性化快速印刷等优势，虽然由于生产成本较高目前尚难以满足批量化生产的需求，但随着数字印刷技术逐步发展成熟，未来可能对现有印刷技术造成冲击。
未来，如果江天科技在数字化的技术变革中未能及时完成自身技术的更新迭代，将会导致公司的产品或服务被其他竞争对手替代，从而对公司业务发展、盈利能力等方面造成不利影响。
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